调味品行业深度报告：调味景气赛道未来成长可期

  我国调味品市场规模稳步增长，行业持续扩容。 作为生活的必需品，调味品行业具有典型的“小产品、大市场”的特点，近几年我国调味品行业表现持续向好。 市场规模方面， 2020年，我国调味品行业市场规模为3950亿元，同比增长18.05%。 2014-2020年，我国调味品行业市场规模从2595亿元增加至3950亿元，年均复合增速为7.25%。产量方面， 2020年我国调味品产量为1627.1万吨，同比增长13.87%。 2014-2020年，我国调味品行业产量从739.1万吨增加至1627.1万吨，年均复合增速为14.06%。

  我国调味品竞争格局相对分散，行业集中度有较大的提升空间。 根据Euromonitor多个方面数据显示， 2020年我国调味品行业的CR5为19.50%，日本和美国分别为24.90%与34.20%。 与其他几个国家相比，我国调味品的竞争格局相对分散，集中度有较大的提升空间。 受疫情影响，去年以来大豆、包材等原材料价格涨幅较大，调味品部分企业利润承压，行业加速分化。部分经营能力比较差、抗风险能力会比较低的小企业在发展中被清洗淘汰。在行业一直在优化调整的背景下，市场占有率未来有望进一步向调味品有突出贡献的公司靠拢。

  B端+C端，驱动行业需求提升与结构上移。 我国调味品消费的渠道包括餐饮、家庭与食品加工。其中，餐饮端的消费占比最大，其次为家庭端消费。 餐饮端方面， 剔除疫情因素的影响， 我国餐饮行业近几年收入规模稳步增长。 外出就餐次数增加+餐饮连锁化+外卖渗透率的提高，将有效的拉动调味品行业需求逐步提升。 零售端方面， 随着居民收入水平的提高与生活方式的转变， 居民消费调味品的频次有望增加。伴随着消费升级，调味品产品结构或出现上移。 预计调味品市场未来仍具备强劲的增长空间。 从零售端出发， Euromonitor测算到2025年，我国调味品零售端市场规模将达到1867亿元。我们根据近几年零售端在调味品行业中的占比，假设2025年零售端占比为35%， 2025年调味品行业市场规模将达约5334亿元。

  短期原材料成本上行， 调味品行业或迎新一轮提价周期。 自2020年以来，疫情使黄豆等原材料进出口供给受一定的影响，我国黄豆市场行情报价持续提高，玻璃等包材价格也维持在较高水准。 根据调味品公司的过往提价时间，产品提价周期一般在1-3年。 海天味业虽已明白准确地提出今年没有提价的计划，但在成本上行的背景下，行业中的公司或通过提升产品结构或调整价格等方式来缓解利润端的压力，市场对行业的提价预期有所提高。调味品行业有望进入新一轮的提价周期。

  投资策略： 给予调味品行业整体“推荐”评级。 （1） 短期扰动不改长期发展的新趋势。调味品作为居民生活的必需品，行业整体受经济波动有限2020年受疫情影响，餐饮行业受到严重冲击，导致调味品在餐饮端的需求下降，但该部分的缺口通过零售端得以弥补，调味品市场规模稳中向好。库存方面， 2021年上半年调味品行业以去库存为主，短期利润承压。随着去库存进程逐步推进，下半年基本面有望回暖。总体而言，短期扰动不改行业长期发展的新趋势。 （2） 调味赛道强者恒强，把握边际改善投资机会。 虽疫情影响逐步释放，餐饮业逐步恢复正轨，餐饮端对调味品的需求有望持续回暖。叠加零售端对调味品质与量要求的提高，我国调味品行业的量价存在比较大的增长空间。去年以来，调味品原材料价格涨幅较大。在成本上行压力的背景下，调味品行业中的公司或通过提升产品结构或通过调整价格等方式来缓解利润端的压力，预计调味品行业或进入新一轮的提价周期。投资的人可把握边际改善投资机会。标的方面，行业强者恒强的趋势不变，建议关注海天味业、中炬高新、千禾味业、恒顺醋业等。

  风险提示： 原材料价格波动风险，产品提价没有到达预期，渠道开展没有到达预期，行业竞争加剧，食品安全风险。